洋河股份:销售收入高速增长,营销效率好于预期
洋河股份:销售收入高速增长,营销效率好于预期洋河股份 002304 食品饮料行业研究机构：海通证券 分析师：赵勇，卢媛媛
事件:2月28日洋河股份发布业绩快报。公司2010年实现销售收入75.44亿元,同比增长88.52%。实现营业利润30.82亿元,同比增长85.01%。实现净利润22.09亿元,同比增长76.22%。每股收益4.91元/股。总资产114.02亿元,同比增长75.66%。归属上市公司所有者权益70.16亿元,同比增长38.25%。点评:公司业绩符合预期,2011年业绩增速仍可持续:公司2010年销售收入和净利润数据基本符合我们的预期。从我们的估算数据分析:在产品结构方面,高端产品“梦之蓝”、“天之蓝”的增速高于一般产品的增速,2010年销量增长超过100%,主打产品“海之蓝”销量增速在90%左右。在市场扩张方面,省内外市场继续保持量价齐升,特别是省外市场,随着公司全国化战略的推进,省外市场份额仍将进一步扩大,我们预计2011年公司外埠市场销售收入仍能保持100%的增速,省内市场保持30%以上的增速没有问题。4季度销售持续增长,招商工作稳步推行。4季度是白酒企业传统的销售旺季,公司4季度实现销售收入19.9亿元,同比增长79%。另外,4季度负债较3季度增加12.54亿元,我们认为增加额主要来自经销商的保证金和风险抵押金,以及经销商4季度为2011年春节备货导致预收账款的增加。由此推断,公司外埠招商工作进行得十分顺利,公司2011年1季度经营状况超预期的可能性大。公司销售费用控制好于预期。公司的经营效率一直为市场所赞叹。但从公司预告的数据看,其销售费用的控制仍然好于我们之前的估算。排除双沟并表因素,估计公司2010年销售费用较上年增加4亿元,而销售收入增加20亿元,也就是说洋河的销售费用带动销售收入的乘数为5倍,这个指标在以售价在150元左右的产品为主打产品的区域性白酒企业中,显得十分优秀。公司的营销模式是以营销点为基层单位,以区域5000万销售额为划分依据,进行深度营销,这种模式不过多依赖经销商,把市场的控制权牢牢掌握在公司手上,有利于公司管理和费用控制。双沟酒业市场价值没有被资本市场完全理解。公司于1月7日发布公告称以53298万元参考价竞购宿迁国投所持双沟酒业26.92%的股权,并以相同价格收购其余股东所持有的所有股权,收购完成后洋河股份将持有双沟酒业100%股权。若按此价格计算,双沟酒业并购价值为19.8亿元。我们认为,洋河收购双沟酒业的价格比较便宜,按照双沟2009年14.66亿的销售收入计算,其收购PS仅1.35倍。双沟酒业是江苏老牌白酒企业之一,其在宿迁市当地,乃至江苏省都有较广泛的群众基础,其高档产品“珍宝坊”系列经过几年的培育已经进入高速增长期,其“苏酒”系列是江苏省传统名酒,对双沟酒的收购有利于公司丰富高端产品线。双沟酒业2007-2009年销售收入复合增长率高达40%。盈利预测与投资建议。2011年外埠市场拓展仍然是公司营销重点,外埠销售收入100%增长仍然可期。在产品方面,2011年营销重点为“天之蓝”,目前“海之蓝”持续高速的稳定增长为公司业绩提供了业绩稳定器,但相比之下“天之蓝”、“海之蓝”销量过小(我们估算未过千吨),公司需要中间产品“天之蓝”放量完善产品线架构。在营销费用方面,广告费用仍将持续高增长,预计投入金额在5-6亿元。综合以上分析,我们上调了盈利预期,预计2011-2013年公司每股收益分别为7.2、10.93、15.59元。主要不确定因素。严征消费税,市场竞争超预期。
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