洋河股份:路遥知马力

哥特式的優傷

    洋河前三季度收入净利润同比分别增长44.3%和65.6%,符合预期。公司前三季度年实现收入139.97亿元,净利48.28亿元,同比分别增44.3%、65.6%。每股收益5.36元,符合我们在10月月报中做出的65%增长的预期。其中单三季度实现收入净利分别为46.87亿元和16.54亿元,同比分别增长32.9%、50.1%。

    收入增速持续放缓以及费用率持续提升说明行业压力。今年2季度,洋河的收入增速降至31.9%,为公司上市以来的最低,而三季度则保持了这个趋势,收入同比增速32.9%。同时洋河的营业和管理费用率提高,今年前三季度营业管理费用率分别为10.2%和5.5%,相比去年同期分别增长1.5和0.5个百分点,而公司以往一直以来的趋势却是销售规模扩大、费用率下降。今年白酒行业进入拐点已是共识,作为渠道力最强的白酒企业,行业压力也率先反映了财务报表中,洋河的财报完全反映了我们对终端的掌握情况。

    洋河并未靠压货保业绩,增长较健康。根据我们最近在福州糖酒会调研到的情况,洋河终端需求情况仍然比较乐观,虽然也受到整体形势影响,江苏、河南增速有所放慢,但山东、浙江及中部和西北仍然增长很快,如山东保持了80%的增长。

    公司并没有依靠压货以实现业绩,渠道推力很强。我们一直的观点就认为,作为白酒行业内营销最扎实的公司,在行业增速放缓、中档酒全国化深度分销贴身肉搏的情况下会显示出比以往更强的竞争优势,长期来看在本轮行业周期中洋河的增速应快于其他中档酒企业。

    前三季度整体毛利率达61.7%,未来产品还有持续升级空间。今年前三季度毛利率较去年同期提高了4.6个百分点,达61.7%。根据我们掌握的数据,洋河蓝色经典系列三种酒所占比例为海之蓝60%,天之蓝35%,梦之蓝5%,实际梦之蓝的比例比市场原本预期要小。我们认为梦之蓝5%的比例更合理,因为天之蓝是2010年青歌赛冠名时才作为全国品牌大力推广,而中国梦·梦之蓝是2010年设计出来、2011年巡回演唱会和2012年伦敦奥运会时才进行重点推广。海、天、梦的升级仍按部就班进行,未来产品还有持续升级空间。

    略上调盈利预测,维持“强烈推荐-A”投资评级。洋河营销扎实,尽管在白酒企业中率先体现出增速放缓,但洋河对渠道价值挖掘较为充分,向渠道要利润的空间不如茅台五粮液等公司,所以与终端之间反应最快,其实反而说明洋河渠道管理优秀,加之产品持续升级和全国化的空间仍在,仍然值得推荐。公司三季报预测全年净利增长率为50%至70%,我们略上调12-14年EPS至5.90、8.15和10.52元,维持175元目标价和“强烈推荐-A”的投资评级。

凌波拖曳

再看最后一季度如何。{:5_161:}